Free Press

6.1 Historické výnosy a rizika

V článku 4.3 jsem představil vztah mezi výnosy a riziky. Stručně řečeno, vyhlídka na vyšší výnosy je spojena s vyšším rizikem poklesu hodnoty vaší investice. Na obecné úrovni nám historie říká, že relativní výnosy a rizika pro tři hlavní typy investic jsou:

• Nejvyšší pro akcie
• Střední pro dluhopisy
• Nejnižší pro hotovost

Pro hotovost je nominální anualizovaný výnos od roku 1928 přibližně 3,3 %, měřeno historickými sazbami z tříměsíčních pokladničních poukázek. Při poslední aktualizaci tohoto článku v lednu 2021 se výnosy hotovosti pohybovaly v rozmezí 0,5 % až 0,6 % u spořicích účtů s vysokým výnosem, účtů peněžního trhu a krátkodobých vkladových certifikátů (CD). Riziko poklesu pro držbu hotovosti se blíží nule, pokud pomineme vliv inflace.

Anualizovaný výnos 3,3 % pro hotovost je v „nominálním“ vyjádření, což znamená, že není upraven o inflaci. Inflace snižuje kupní sílu peněz v čase a výnosy očištěné o inflaci se často nazývají „reálné výnosy“. Inflace je důležitý problém, ke kterému se vrátím v článku 8.6, ale prozatím si jen zapamatujte, že průměrný anualizovaný výnos hotovosti, stejně jako níže uvedené výnosy akcií a dluhopisů, by byly nižší, kdyby byly očištěny o inflaci.

Pokud si chcete vypočítat anualizované výnosy hotovosti mezi libovolnými dvěma roky zpětně od roku 1928, můžete použít kalkulačku výnosů hotovosti uvedenou zde.

Nyní se podrobněji podíváme na historické výnosy a následně rizika u akcií a dluhopisů.

Historické výnosy

Najdete různé statistiky o historických výnosech akcií a dluhopisů a ty se mohou z různých zdrojů frustrujícím způsobem lišit v závislosti na použitých datech, zkoumaném období a nesčetných dalších detailech. Nicméně při podrobném zkoumání různých datových souborů vzniká poměrně konzistentní obrázek. Dva z nejčastěji citovaných souborů údajů o historických výnosech akcií a dluhopisů pocházejí od nositele Nobelovy ceny za ekonomii z Yaleovy univerzity Roberta Shillera a Aswatha Damodarana ze Sternovy obchodní školy na Newyorské univerzitě.

Zdroj dat	Nominální průměrný roční výnos akcií	Nominální průměrný roční výnos dluhopisů za 10 let
Shiller 1871 až 2020	9.25%	Není k dispozici
Damodaran 1928 až 2020	9,79%	4,95%

V některých historických obdobích se samozřejmě výnosy akcií a dluhopisů výrazně lišily od průměrného ročního výnosu, jak ukazuje tato tabulka statistik ročních výnosů.

Statistika	akcie Shiller	akcie Damodaran	10leté dluhopisy Damodaran
Statistika	10,88 %	11.64%	5,21%
5. percentil	-18,71%	-23. percentil.23%	-4,98%
25. percentil	-0,79%	-1,19%	-0.92%
Medián	11,10%	14,22%	3,29%
75. percentil	23,09%	25,06%	8.79%
95. percentil	38,95%	39,81%	18,65%

Každý rok ročních výnosů si můžete prohlédnout stažením kompletních datových souborů na webových stránkách Shillera a Damodarana. Všimněte si, že „průměrná“ hodnota uvedená v této souhrnné statistické tabulce je aritmetickým průměrem ročních výnosů, zatímco „průměrné roční výnosy“ v předchozí tabulce jsou vypočteny pomocí geometrického průměru neboli Compound Average Growth Rate (CAGR). Průměrný anualizovaný výnos je obecně o něco nižší a je přesnějším měřítkem výnosů dosažených soustavným investováním po mnoho let.

Možná vás bude zajímat stanovení anualizovaných výnosů za konkrétní historická období. Tyto dvě kalkulačky poskytují anualizované výnosy akcií a dluhopisů (nominální a očištěné o inflaci) mezi libovolnými dvěma obdobími na základě souborů dat Shiller, respektive Damodaran.

Může vás také zajímat výpočet výnosů pro konkrétnější příchutě akcií a dluhopisů. I když tyto specifičtější historie výnosů bývají mnohem kratší, vytvořil jsem na těchto odkazech další kalkulátory výnosů Mindfully Investing pro následující typy aktiv:

• Peněžní prostředky
• U.S. korporátní dluhopisy
• globální akcie
• akcie s malou kapitalizací
• hodnotné akcie
• zlato
• nemovitosti

Historická rizika

Výnosy akcií historicky převyšovaly výnosy dluhopisů o 4 až 5 %. Zdá se to tedy jako přesvědčivý argument pro investování do akcií. Musíme se však podívat také na rizikovou stránku rovnice. Zde je několik jednoduchých statistických údajů o vzestupech a pádech („volatilitě“ měřené směrodatnou odchylkou) akcií a dluhopisů ze studie společnosti Vanguard využívající údaje od roku 1926, doplněné o roční směrodatné odchylky ze souborů Shillerových, respektive Damodaranových dat:

Statistika	Akcie	Vládní dluhopisy
Výnos v nejlepším roce	54.2%	45.5%
Výnos v nejhorším roce	-43,1%	-8,1%
Rok se ztrátou	25	19
Standardní odchylka	18.6%	7,7%

Jak vidíte, akcie mají větší rozsah vzestupů a poklesů (volatility) a v jediném velmi špatném roce můžete ztratit zhruba polovinu hodnoty své investice. Pro srovnání, dluhopisy mají mnohem menší potenciál velkých ročních ztrát a měly méně let, kdy došlo ke ztrátě. Můžeme tedy začít chápat, proč se obvykle předpokládá, že výnos a riziko spolu souvisí.

Srovnání historických výnosů a rizik

Jedním ze způsobů, jak jednoduše porovnat akcie a dluhopisy, je dát výnosy a rizika do křížového grafu, jako je ten, který byl představen v článku 4.3, ale s použitím reálných dat z výše uvedeného.

Toto srovnání naznačuje, že dluhopisy jsou ve srovnání s akciemi lépe vyvážené z hlediska rizika a výnosu. Například s dluhopisy získáte přibližně poloviční výnos než s akciemi, ale za méně než poloviční riziko oproti akciím. Jinak řečeno, u akcií s každým procentem výnosu získáte také asi dvě procenta standardní odchylky. Naproti tomu u dluhopisů s každým procentem výnosu získáte asi půl procenta směrodatné odchylky.

Výnosy v čase – Takže teď to zní, že bychom měli investovat do dluhopisů. Měli bychom se však také zeptat: co znamenají rozdílné historické výnosy akcií a dluhopisů pro růst investic v čase? Zde je graf porovnávající růst akcií a dluhopisů od počáteční investice 1 USD počínaje rokem 1927 (Damodaranova datová sada).

Dlouhodobý vliv rozdílných průměrných ročních výnosů je zřejmý, hodnota akcií končí kolem 3 800 USD, zatímco hodnota dluhopisů končí kolem 73 USD. V grafu je také patrná nižší volatilita dluhopisů, protože linie pro dluhopisy je mnohem méně rozkolísaná než linie pro akcie. Je zřejmé, že nikdo z nás nebude investovat 90 let, ale graf také ukazuje, jak rychle se mohou výnosy akcií a dluhopisů rozcházet. Podíváme-li se například na období začínající kolem druhé světové války (přibližně v roce 1944), vidíme, že akcie následně výrazně předstihly dluhopisy za pouhých 10 let (přibližně do roku 1954) a poté už je dluhopisy nikdy nedohnaly. Ačkoli je tedy riziko volatility u akcií jednoznačně vyšší, téměř dvojnásobný průměrný roční výnos akcií oproti dluhopisům poskytl v dlouhodobém horizontu obrovskou relativní výhodu.

Stojí za to krátce upozornit na začátek tohoto grafu. Ukazuje, že po dobu přibližně 13 let počínaje rokem 1927 držely dluhopisy krok s akciemi a v některých okamžicích (například kolem let 1932 a 1941) si dluhopisy krátce vedly dokonce lépe než akcie. Hlavním argumentem pro dluhopisy je, že v nestabilních obdobích, jako byla 20. a 30. léta, poskytují dluhopisy relativní stabilitu výnosů. Podívejme se však na toto 13leté volatilní období z perspektivy. Většina z nás sice nebude investovat 90 let, ale mnozí z nás budou investovat 40 nebo dokonce 50 let. Z hlediska celoživotního investování se zdá být docela rozumné čekat 13 let, než se akcie zotaví z něčeho tak významného, jako byla Velká hospodářská krize. Podrobněji se četností a délkou trvání historických krachů akciových trhů zabývám v článku 8.

Vidíme, že dlouhodobé výnosy akcií ve srovnání s výnosy dluhopisů většinou rychle narůstají. A ani ve velmi neobvyklých dobách nemusíte čekat příliš dlouho, než výhody těchto složených výnosů z akcií začnou výrazně převyšovat výnosy z dluhopisů.

Riziko v čase – Jaké je „riziko“ měřené směrodatnou odchylkou ve výše uvedených analýzách? Je to v podstatě to, jak moc se hodnota investice do akcií nebo dluhopisů v průběhu času zvyšuje a snižuje. To je sice jedna z definic rizika, ale je to skutečně ten typ rizika, který by nás měl zajímat?“

Chci-li odpovědět na tuto otázku, řekněme, že koupím investici a podepíšu smlouvu, ve které stojí:

• Pod trestem smrti neprodám investici po dobu 10 let a na konci tohoto období musím celou investici prodat.

Řekněme také, že několik dní po nákupu této investice klesne její hodnota o 50 %. To není dobrý začátek, ale vzhledem k tomu, že alternativou podle mé smlouvy je smrt, neprodám svou investici předčasně. Dále řekněme, že se moje investice do konce desetileté smlouvy zotaví a dokonce zvýší svou hodnotu o 34 %. To odpovídá průměrnému ročnímu nárůstu o 3 % za 10 let. Jednorázový propad o 50 % tedy způsobil nízký celkový výnos za 10 let, ale konečný výnos je stále kladný. Podle tohoto scénáře nedošlo k realizaci vnímaného rizika implikovaného volatilitou měřenou směrodatnou odchylkou. V důsledku 50% propadu nedošlo k žádné skutečné „trvalé ztrátě“, jakkoli děsivé to mohlo být. Bez ohledu na to, jak divoce se investice v průběhu deseti let měnila, hlavním rizikem, na kterém v tomto scénáři záleží, je možnost trvalé ztráty, když investici ukončíte a peníze za něco utratíte.

Standardní odchylka nebo jiné míry běžné volatility jsou ve skutečnosti velmi špatným měřítkem rizika, které je pro skutečné investory nejdůležitější. Lepší definice rizika se zaměřuje na možnost trvalé ztráty, což znamená, že peníze nemáte k dispozici, když je potřebujete utratit. Abychom mohli toto lépe definované riziko odhadnout, musíme překrýt očekávanou investiční volatilitu s načasováním, kdy budete s největší pravděpodobností potřebovat peníze použít (investiční časové horizonty), což je mnohem složitější analýza rizika. Role času ve vztahu k riziku investování je předmětem článku 8.

Závěry o historických výnosech/riziku

Naše prozatímní rozumné závěry založené na historii výnosů a rizik akcií a dluhopisů jsou:

• Za prvé, zdánlivě malý dodatečný roční výnos akcií může přinést obrovské výhody v období 10 a více let. Přínos výnosu akcií může být podceněn, pokud se zaměříme pouze na průměrné roční výnosy nebo podobné ukazatele.
• Druhé, riziko definované běžnou volatilitou je příliš zjednodušené a neurčuje naše skutečné riziko trvalých ztrát. V závislosti na našich investičních horizontech a cílech mohou být rizika spojená s akciemi nadhodnocena pomocí jednoduchých měřítek, jako jsou standardní odchylky.

Oba závěry naznačují, že bychom měli svá portfolia agresivněji vychýlit směrem k akciím a odklonit od dluhopisů, což se výrazně liší od některých rad, které najdete v médiích nebo knihách o investování. Rozhodování o tom, jak moc se přiklonit k akciím, je mnohem složitější otázka, která souvisí s riziky a výnosy smíšených portfolií, vaší konkrétní situací, časovými horizonty a vašimi investičními cíli, jak je podrobněji popsáno v článcích 7 a 8. Nejprve však prozkoumejme očekávané budoucí výnosy/rizika u akcií a dluhopisů v článku 6.2.

.