Den kreditdrevne efterspørgsel fra husholdningerne har været en vigtig drivkraft for økonomiske udsving mange steder i det seneste halve århundrede. Vi har fundet ud af, at en stor og pludselig stigning i forholdet mellem husholdningernes gæld og bruttonationalproduktet konsekvent forudsiger en langsommere vækst. USA’s erfaringer fra 2000 til 2010 var ikke en anomali, men fulgte i stedet et mønster, der er set over hele verden i hele den nyere historie.
Problemet begynder, når det finansielle system udvider kreditgivningen på stadig mere generøse vilkår, selv om udsigterne for låntagerne ikke er blevet bedre. F.eks. gjorde den hurtige stigning i markedet for private-label-obligationslån fra 2003 til 2006 i USA det muligt for boligkøbere med lav kreditværdighed at spekulere i boligmarkedet.
Ekspansioner i kreditudbuddet skaber en forudsigelig række af begivenheder. På grund af den lette långivning stiger husholdningernes gæld pludseligt og betydeligt. Da en stor del af denne låntagning bruges til at købe fast ejendom, stiger huspriserne ofte betydeligt.
Men efter nogle få år resulterer de lavere kreditstandarder i stigende misligholdelser. Långiverne reagerer ved at stramme kreditudbuddet, ofte ret hurtigt. Dette presser husholdningernes forbrug, som var blevet oppustet under højkonjunkturen på grund af billig kredit, ned. De stigende misligholdelser udløser til sidst en bankkrise, som forstærker den økonomiske afmatning. Det, der følger, er en stor stigning i arbejdsløsheden, den “store trussel mod vores samfundsorden.”
Denne fortælling kan forklare en række historiske episoder. For at nævne nogle få: Det Forenede Kongerige og USA i 1980’erne; Thailand i 1990’erne; Grækenland, Irland, Spanien og USA i det første årti af det 21. århundrede; og Brasilien fra 2005 til 2016. Prognoser er altid farlige, men det er rimeligt at konkludere på baggrund af de nuværende beviser, at Australien, Canada og Tyrkiet befinder sig midt i denne ofte gentagne cyklus.
Konsistensen i denne sekvens er vanskelig at forklare i de fleste modeller, der bygger på rationelle aktører. Standardteorien går ud på, at gældsætningen kun bør stige i forventning om fremtidig vækst. Det giver mening at øge udgifterne ved at låne penge, hvis stigende indkomster i sidste ende vil sænke gældsbetjeningsomkostningerne i forhold til indtjeningen. Alligevel viser dataene, at en stigning i gældsætningen konsekvent forudsiger langsommere fremtidig vækst og lavere indkomster.
Ti år efter finanskrisen forklarer milliardærinvestor Warren Buffett, hvad der lå bag kaoset i 2008, hvad vi kan gøre for at begrænse skaderne og de muligheder, der blev forpasset sidste gang. Barron’s Online
Disse forudsigelige cyklusser kan sandsynligvis forklares ved adfærdsbias såsom ekstrapolative forventninger – folk overvurderer sandsynligheden for fortsat velstand i gode tider. Vi har fundet ud af, at prognosemagere fra den private sektor og regeringen systematisk overforudsiger væksten i bruttonationalproduktet midt i et økonomisk boom, der er drevet af let kreditgivning. Andre forskere har fundet, at en stor stigning i et lands private gældskvote i forhold til BNP systematisk forudsiger et krak i bankaktiekurserne.
Ingen af disse forhold er tilstrækkelige til at forklare højkonjunktur-bust-sekvensen. For at forstå det er vi nødt til at forstå, hvad der driver ændringer i kreditudbuddet. Hvorfor beslutter det finansielle system sig pludselig for at yde kredit på lettere vilkår? Vores foreløbige tese er, at der på visse tidspunkter i historien sker en hurtig tilstrømning af midler til det finansielle system. Disse penge skal et eller andet sted hen, uanset om der er nogen værdifulde investeringsprojekter, der har brug for finansiering. Långiverne reagerer ved at søge efter nye låntagere. Husholdningerne får ofte størstedelen af den ekstra kredit, snarere end virksomheder eller regeringer, måske fordi boliger anses for at give bedre sikkerhed.
En version af dette er Ben Bernankes globale opsparingsoverskud: Østasiatiske regeringer hamstrede dollardenominerede aktiver for at forhindre en gentagelse af kriserne i 1997-98. Der er imidlertid andre historiske episoder, der også passer ind i billedet. Økonomihistorikere giver den latinamerikanske gældskrise i begyndelsen af 1980’erne skylden for, at den i hvert fald delvist skyldtes stigningen i olieprisen i 1970’erne. Det skabte uventede gevinster for producenterne og skabte enorme strømme af “petrodollars” fra Mellemøsten til de finansielle systemer i Storbritannien og USA. Store britiske og amerikanske banker genanvendte derefter disse dollars til aggressiv udlånsvirksomhed i Latinamerika. Forskere i den store depression og den store recession bemærker, at begge blev indledt af en pludselig stigning i indkomstuligheden. Dette førte mekanisk til en tilstrømning af penge til det finansielle system, fordi de husstande med de højeste indkomster sparer en stor del af deres indkomst op.
Nyhedsbrev tilmelding
Denne uges magasin
Denne ugentlige e-mail giver en komplet liste over historier og andre features i denne uges magasin. Lørdag formiddag ET.
Tilmeld dig nu
Atif Mian er professor i økonomi, offentlig politik og finanser ved Princeton University og direktør for Julis-Rabinowitz Center for Public Policy and Finance ved Woodrow Wilson School. Amir Sufi er professor i økonomi og offentlig politik ved University of Chicago Booth School of Business. Mian og Sufi er forfattere til House of Debt: How They (and You) Caused the Great Recession, and How We Can Prevent It From Happening Again.
E-mail: [email protected]