Men hvis disse obligationer holdes indtil forfaldstidspunktet, og forudsat at deres udstedere ikke misligholder deres forpligtelser, vil de give et afkast på 100 cent pr. dollar – hvilket fuldt ud dækker ethvert papirtab, de pådrager sig undervejs. Det virker bestemt som en stor fordel, som individuelle obligationer har i forhold til obligationsfonde.
Denne fordel eksisterer dog faktisk ikke rigtig. Overvej afkastet i løbet af de næste 10 år for to hypotetiske obligationsporteføljer:
– En 10-årig statsobligation købt i dag og holdt indtil forfald i august 2030
– En portefølje, der hver august sælger sin 10-årige obligation (som nu har 9 år tilbage til forfald) og med provenuet køber en helt ny statsobligation med en 10-årig løbetid.
For alt i verden vil disse to porteføljer, tro det eller ej, have et identisk afkast – selv hvis renten stiger fra nu af og frem til august 2030. Eventuelle forskelle i afkastet, som vil være meget små, vil skyldes transaktionsomkostninger.
For at forstå, hvordan dette kan være, skal du overveje den transaktion, som denne portefølje med årlig afbalancering foretager et år nu. Til illustration antages det, at den 10-årige statsobligationsrente TNX, -1,47 % er steget et helt procentpoint fra nu og til da – fra de nuværende 0,69 % til 1,69 %. Den oprindelige 10-årige obligation købt i dag vil om et år blive handlet til 91,7 % af pari (917 USD pr. 1.000 USD i pålydende værdi); det er den pris, der afspejler et afkast til udløb (fra både renter og kapitalvækst) på – du gættede det – 1,69 % på årsbasis.
Som følge heraf vil dit efterfølgende afkast ved at sælge den oprindelige 10-årige obligation købt i dag og købe en helt ny om et år, der giver 1,69 %, være det samme som ved blot at beholde den oprindelige obligation. Som Vanguard udtrykker det i en grundbog om emnet: “Det faktum, at en investor er i stand til at få hovedstolen tilbage på en bestemt forfaldsdato, tilføjer ingen økonomisk værdi sammenlignet med en investeringsforening, der ikke har en bestemt forfaldsdato.”
Cliff Asness, grundlægger af AQR Capital Management, er mere direkte. I en artikel for Financial Analysts Journal for et par år siden skrev han, at de, der mener, at individuelle obligationer er bedre end obligationsfonde i et miljø med stigende renter, “hører til i en af Dantes cirkler på omkring 3½ (mellem frådseri og grådighed).”
Asness fortsatte: “Obligationsfonde er blot porteføljer af obligationer, der er markedsført hver dag. Hvordan kan de være værre end summen af det, de ejer? Muligheden for at holde en obligation til udløb og ‘få sine penge tilbage’ … er tilsyneladende meget værdsat af mange, men er i virkeligheden værdiløs. Den dag renterne stiger, falder de enkelte obligationer i værdi ligesom obligationsfonden. Ved at beholde obligationerne til udløb får man ganske vist sin hovedstol tilbage, men i et miljø med højere renter og inflation vil de samme nominelle dollars være mindre værd. Spændingen ved at få dine nominelle dollars tilbage undslipper mig.”
Durationsmålsætning og obligationstrapper
Selvfølgelig ejer de fleste pensionister, der investerer i individuelle obligationer, flere på én gang og danner det, der kaldes en trappestige. Det vil sige, at de ejer en portefølje af obligationer med forskellige løbetider; når en af dem forfalder, geninvesteres provenuet i en obligation med en tilstrækkelig lang løbetid til at opretholde stigenes gennemsnitlige løbetid. Denne fremgangsmåde er også kendt som duration targeting.
Duration targeting og obligation laddering er naturligvis funktionelt set ækvivalente med en obligationsforeningsfond. Så jeg opstillede måske en falsk dikotomi i begyndelsen af denne klumme, da jeg præsenterede valget som værende mellem individuelle obligationer og obligationsforeningsfonde. Måske er det mere hensigtsmæssige spørgsmål, hvordan vi beskytter vores obligationsinvesteringer (uanset om det er individuelle obligationer eller fonde) mod ødelæggelserne fra højere renter.
Svaret: Hold fast længe nok. En obligationsstigers afkast på lang sigt vil komme meget tæt på det oprindelige afkast, selv hvis renten stiger i løbet af holdperioden. Det skyldes, at de højere renter, som stigen tjener, når den geninvesterer obligationer, der forfalder, opvejer de tab, som de andre obligationer i stigen pådrager sig på grund af de højere renter.
Det er det overraskende resultat af en undersøgelse, der blev offentliggjort i 2015 i Financial Analysts Journal med titlen “Bond Ladders and Rolling Yield Convergence”. Forfatterne var Martin Leibowitz og Anthony Bova, henholdsvis managing director og executive director hos Morgan Stanley, og Stanley Kogelman, principal hos det New York-baserede investeringsrådgivningsfirma Advanced Portfolio Management.
Forfatterne udledte en specifik formel for, hvor længe du skal holde stigen for at have høj tillid til, at dit samlede afkast vil svare til startrenten: Et år mindre end det dobbelte af dens gennemsnitlige løbetid (også kaldet varighedsmålet).
For at illustrere dette kan man se på iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF AGG, +0,12%, som gennem årene har haft en gennemsnitlig varighed på omkring 5,3 år, og som sjældent har afveget meget fra dette. (Dens nuværende effektive varighed er ifølge Morningstar 5,5 år.) Hvis man anvender den formel, som undersøgelsens forfattere har udledt, betyder det, at dit samlede afkast i fonden vil komme meget tæt på dens oprindelige afkast, forudsat at du beholder fonden i 9,6 år.
For at teste formlen gik jeg 9,6 år tilbage, til begyndelsen af 2011, hvor iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF gav et afkast på 3,91 %. Gæt, hvad dens samlede afkast siden da har været, ifølge FactSet: 3,82 % på årsbasis.
Denne ETF’s nuværende udbytteafkast er 1,2 %. Selv om det ikke er så højt, at det får dig til at hoppe op og ned af glæde, kan du have tillid til, at hvis du holder fast i det næste årti, vil dit annualiserede afkast med fonden være ret tæt på dette afkast – selv hvis renten stiger markant mellem nu og 2030.
Hvis en frygt for stigende renter holdt dig ude af obligationer, bør du derfor måske genoverveje det.
Mark Hulbert er en regelmæssig bidragyder til MarketWatch. Hans Hulbert Ratings sporer investeringsnyhedsbreve, der betaler et fast gebyr for at blive revideret. Han kan kontaktes på [email protected].