De fleste investorer anser fast indkomst for at være hjørnestenen i en velkonstrueret portefølje, som regel i form af obligationer af høj kvalitet med forskellige løbetider. I mere end 30 år har dette fungeret godt og belønnet investorerne med en stabil indkomststrøm og velbevaret kapital.
Det kan være stressende at tænke på det, men højere realkreditrenter er i horisonten.
Distroscale
Men vi befinder os nu ved et veldækket vendepunkt med ultralavt afkast og nærmest sikre, nært forestående rentestigninger – den dobbelte whammy for obligationsinvestering. Denne sammenblanding af negative faktorer har fået mange eksperter til at forudsige en “stor rotation” ud af obligationer og ind i udbyttebetalende aktier.
Jeg er sikker på, at der faktisk vil ske en rotation ud af obligationer, men antagelsen om, at denne kapital nødvendigvis vil blive omplaceret til udbyttegivende aktier, er meget mærkelig.
Aktier, uanset hvor blue chip de er, mangler de egenskaber, der har gjort obligationer til en så integreret og fornuftig del af en veldiversificeret investeringsportefølje, nemlig kapitalbevaring, forudsigelig indkomst og lav korrelation til aktier.
Den grundlæggende præmis for obligationer er, at investorerne giver afkald på aktiers opadgående potentiale for at beskytte deres kapital og udjævne den volatilitet, som aktier medfører, men stadig har lidt lommepenge tilbage efter at have betalt skattevæsenet.
Vi ved allerede, at på et fremadrettet grundlag, efterhånden som renten stiger, vil obligationer fejle i kategorien kapitalbevarelse (i det mindste på mark-to-market-basis, som er den måde, porteføljerne måles på).
Og selv om obligationer fortsat vil give et forudsigeligt afkast, er det sandsynligt, at deres samlede afkast vil være negativt på både et realt og nominelt grundlag, da renten er så lav. Det er derfor, at nogle analytikere har angivet, at obligationer er skiftet fra “risikofrit afkast” til “afkastfri risiko”.
Den tredje egenskab – lav korrelation til aktier – er også problematisk for obligationsporteføljer.
Den statslige intervention spiller en så stor rolle i markedets værdiansættelse af alle værdipapirer – held og lykke til den amerikanske centralbank med at nedtrappe sit lempelsesprogram lige akkurat nok til at få alle med på vognen – at der er en øget sandsynlighed for, at markederne oplever det, vi betegner som “ingen steder at skjule”-perioder.
Det er, når aktier, obligationer og endda reale aktiver alle bevæger sig i samme retning, hvilket eliminerer de diversificeringsfordele, som obligationer formodes at give.
Nu skal vi se på karakteristika ved udbyttegivende aktier og se, hvor egnede de er som erstatning for obligationer.
Særligt i Canada, hvor udbytter fra store selskaber tilsyneladende kun bevæger sig i én retning (opad) uanset kvartalsresultaterne, kan vi bestemt sætte et flueben ud for karakteristikken forudsigelig indkomst. Og på grund af den gunstige skattemæssige behandling af berettigede canadiske udbytter er denne indkomst efter skat sandsynligvis dobbelt så høj som obligationernes. Så langt, så godt.
Med hensyn til kapitalbevarelse er aktier – selv blue chips – langt mere volatile end obligationer. Over en tilstrækkelig lang periode vil aktier højst sandsynligt stige i værdi, men det er forkert at antage, at ens kapital på nogen måde er beskyttet i samme grad som ved investering i obligationer af høj kvalitet.
Korrelationerne er der, hvor vi støder på en væsentlig hurdle. Hvis en betydelig del af din portefølje allerede er allokeret til aktier, er det at tilføje flere aktier (selv såkaldte low-beta aktier på grund af deres størrelse og historiske præstationer) for at undslippe farerne ved obligationsinvestering et stegepande-til-fyren-scenarie.
I stedet for at overallokere til aktier kan investorer, der ønsker at skille sig af med investment grade-obligationer, overveje at omallokere til instrumenter, der er langt mindre følsomme over for renter, såsom højrenteobligationer (enten individuelt eller gennem børshandlede fonde).
Disse obligationer har en betydeligt lavere eksponering over for renter, men udsætter investorerne for en højere kreditrisiko. En måde at gribe dette problem an på er at allokere ca. halvdelen af det, der var i obligationsporteføljen med lav risiko og lavt afkast, til kortfristede obligationer (med meget lille renterisiko og meget lavt afkast) og den anden halvdel til højrenteobligationer, der har højere kreditrisiko, men meget højere afkast.
Den resulterende portefølje vil, når den tages som helhed, have nogenlunde samme samlede kreditrisiko som den oprindelige obligationsportefølje og nogenlunde det samme afkast. Forskellen ville være en betydeligt mindre eksponering for renter, hvilket er den egentlige udfordring med den oprindelige portefølje.
Hvis du er så heldig at være en kvalificeret investor i din lovgivningsmæssige jurisdiktion (typisk en med investerbare aktiver på over 1 million USD eller en høj årlig familieindkomst), har du flere muligheder.
Først kan du overveje at erstatte en del af din obligationsportefølje med en privat realkreditfond eller en investering i privat virksomhedsgæld. Begge tilbyder de højere afkast, der er forbundet med private investeringer, og meget lille følsomhed over for renten.
Som med højrenteobligationer giver inddragelse af disse typer investeringer dig mulighed for at investere resten af din indkomstportefølje i kortfristede obligationsfonde, hvilket resulterer i en lignende risiko-afkastprofil som den, du startede med, uden at du behøver at bekymre dig om retningen af renten.
Hvis du er obligationsinvestor på grund af investeringens konservative karakter, men ikke fordi du har brug for indkomst i realtid, er der to andre levedygtige muligheder.
Den første er “markedsneutrale” hedgefonde, der handler med enten gælds- eller aktiepapirer. Disse fonde forsøger generelt at give et årligt afkast på 5-7 % og kan være skatteeffektive.
Nøglen til disse investeringer er isolering af en specifik risiko, som porteføljeforvalterne har til hensigt at handle på. F.eks. kan en kredithedgefond udnytte en overlegen kreditvurdering ved at investere i virksomhedsobligationer med længere løbetid og afdække renterisikoen ved at sælge statsobligationer med tilsvarende løbetid som virksomhedsobligationerne.
Veludformede strukturerede produkter kan også være en glimrende erstatning for obligationer, når der ikke er behov for realtidsindkomst, og en vis grad af illiquiditet er acceptabel.
Certain principal protected notes kan f.eks. udvise alle de egenskaber, som obligationsinvestorer historisk set har haft glæde af.
Med forbehold af den udstedende banks kreditrisiko er de garanteret kapitalbevarelse. Selv om de ikke er i realtid, kan de også give det, der svarer til skatteeffektive udlodninger over tid.
Og da de ikke kan falde i værdi i den periode, de er udstedt for, vil den eneste korrelation, de har til en aktieportefølje, være, når de stiger, hvilket er den ene form for korrelation, vi alle er glade for at opleve.
Som med alle finansielle instrumenter (og især dem, der kan binde din kapital i længere perioder), er det bydende nødvendigt, at investorerne forsikrer sig om, at de forstår, hvad de skriver under på, hvis de investerer i strukturerede produkter. Tal i detaljer med din rådgiver, inden du investerer, for at sikre, at der ikke kommer ubehagelige overraskelser år ud i fremtiden.
Det er umuligt at forudsige med sikkerhed, hvornår renten vil stige, men det er en sikker ting, at renten vil stige over tid. Men som med mange udfordringer i livet vil det at vente med at handle, indtil de stiger, sætte dig i ulempe ved at omplacere en udtømt pulje af aktiver på spidsen af en bajonet.
En mere forsigtig tilgang er at tackle problemet nu, tage din tid til at identificere de passende investeringer til at erstatte din obligationsportefølje og derefter opleve vægtløsheden ved at være ligeglad, når renterne bevæger sig.